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基金二季报:市场大幅下跌 基金仓位被动下降

  基金的二季度投资报告披露完毕。对于基金投资者而言,更关心的是手上持有的具体基金。在令人失望的二季度过后,如何透过基金季报来对基金表现做更多的了解,以帮助评估持有基金是否仍有投资价值。

  简单地说,看季报就是要试图去了解二季度基金业绩表现背后的原因,从而判断基金在动荡的市场下体现出怎样的投资能力,哪些方面有所欠缺。

这有助于判断对基金未来的表现是抱有更强的信心,或是加以更大的怀疑,从而决定是否有必要伺机调整基金组合。

  总体上来说,基金二季报的结果并不太出乎我们的意料。由于或多或少的策略失误,反思和总结成为主流。但在这其中,投资者还是可以通过季报辨出高下之分。

  基金管理人报告:从过去看到现在

  对普通基金投资者而言,季度投资组合报告中,有一项内容是比较具有可读性的,就是基金经理的策略说明或管理人报告。

  管理人报告通常有基金经理对过去一个季度行情的总结,及对基金运作的分析。如果业绩不错,成功之处在哪;如果业绩不佳,何处出现问题。更好的是如果从中能看到基金经理清楚和一贯的投资思路,区分出基金不同的投资方式,那么对于判断基金未来的行为模式和可能的表现会有帮助。当然,也有基金经理的管理人报告敷衍了事,这种情况一是对此并不重视,二则可能基金业绩不佳不愿多加着墨。投资者希望看到的是基金经理的坦诚总结,这有助于增强持有人的信心。

  其二,管理人报告可以从过去到现在连续地来看。基金经理的管理人报告对下一阶段投资会做一个展望。说到未来谁对谁错似乎难以分辨,但对普通投资者来说有一个简单的办法:可以把过去几个季度的投资展望结合起来看,再与实际市场发展相对比,这时候就能清楚地看到谁有前瞻性,而谁的投资思路还是滞后于市场发展。如果说07年底多数基金的判断仍然处于乐观氛围中,那么1季度组合报告的分歧就十分明显。现在把一季报和二季报结合起来看,可以看到基金经理是步步被动,还是方向一致、理性调整。

  其三,要看基金经理是否言行一致。投资者尤其值得注意的是,有些情况下基金管理人报告透露的投资思路与基金实际操作并不一致,这就要结合对基金实际运作情况的分析。如果基金出现了明显的言行背离,那么基金投资在某个环节上肯定有问题。策略判断和执行能力缺一不可,我们可以看到有些基金在总体策略上出言谨慎,但实际操作中仍然保持激进,这时候投资者就应对其投资执行能力抱有怀疑了。

  按这几点去读基金季报,相信普通投资者也能从中读到丰富的信息,更多地理解基金业绩背后的原因。

  举个例子,选股型基金相对成功的典型,国海富兰克林弹性市值基金。该基金在牛熊转换中主要的成功之处是对行业和个股配置的成功调整。在07年4季度,该基金即“对对周期性较强的钢铁,有色金属等行业进行了减持,增加了商业零售、煤炭,电子元器件和软件等行业的配置”。在08年1季度,对高通胀的投资环境做了明确判断,并且“对银行、地产等方面平配,对受益于通货膨胀的商业、化工、煤炭等行业超配,对中游制造业,如钢铁、有色冶炼、机械等行业低配。”08年2季度,行业配置和个股选择思路基本没有大的改变,之前的调整基本符合之后市场的发展趋势,具有较好的前瞻性。“通过对行业和上市公司的合理投资配置,相对有效地回避了上半年市场大幅下跌的风险,表现出了一定的选股能力”。从管理人报告中可以看到基金经理的投资思路和市场的发展比较契合,和实际投资操作也基本一致。但通过管理人报告我们也可以了解到,做仓位配置调整的确并非该基金的强项,基金减仓的时机并非最佳,而是在下跌中逐步减仓,基本属于基金中的中游水平。

  相对成功的配置型基金则是较早对仓位配置进行调整,表现出较强的选时能力。这里的典型是华夏回报基金。在07年4季度,该基金“基于市场风险较高的判断,华夏回报基金在2007年4季度保持低仓位,回避了市场回落的风险”。在08年1季度,该基金“基于对市场谨慎的判断,在资产配置上继续保持较低的股票类资产配置,增加债券类资产的配置”。08年2季度,“在资产配置上继续保持较低的股票类资产配置,增加债券类资产的配置”。与此相应的是,华夏回报自07年4季度以来持续减仓,2季度股票仓位已低至33.77%。结合对基金仓位的实际跟踪,可见在仓位策略上,该基金前后思路一致,谨慎心态贯彻始终。但是,以仓位配置策略为主,在个股选择和行业配置上则并不那么突出,其持有的部分重仓股也属于大跌中快速下跌的品种。

  仓位:并非仓位越轻越好

  二季度过后,投资者都会看到,对于仓位的强调已经成为热门话题。不但外部评价热衷,基金自己也越来越倾向仓位控制。

  简单的结论是,在系统性风险如此之大的股市下,惟有降低仓位是有效的避险策略。因此,二季度基金仓位备受投资者关注。

  但投资者应该注意的是,重要的是基金的仓位策略,而非简单的仓位水平。决定基金业绩和投资能力的是基金何时调整仓位,在市场发展的哪个阶段调整仓位,是被动调整还是主动调整。也就是说仓位实际上反映的是基金应对市场变化的预判能力或相机调整能力。如果基金在下跌早期及时调整策略,择时才体现出应有效果;如果在下跌后期杀跌,则体现不出基金的投资能力。

  此外,仓位水平的高低和基金的契约规定和投资风格也有关系。有些擅长选股不擅长择时的基金,仓位会比较高。也有本身投资倾向就保守的基金,仓位水平自然偏低。

  因此,2季度末的仓位水平作为一个时点的仓位水平,并不是越低越好。更好的办法是分析季度内基金仓位变动的轨迹来看择时能力,这可以通过德圣的仓位测算来进行跟踪。另一个简单的办法是结合基金业绩来看;如果二季度末仓位较轻,但二季度业绩并不好,说明基金在下跌后期减仓的可能性更大,在择时操作的时机上并不出色。

  仓位只是基金策略的一个方面;对多数基金来说,在择时上表现突出并不容易,因为先知先觉的永远只是少数。但我们对于值得持有的基金的判断标准是,仓位策略至少不太滞后,在下跌趋势发生以后能够较早地做出反应,而并非迫于市场压力被动决策,即使在考虑基金本身的投资风格的情况下。

  对于季度内基金仓位变化,我们一直有详细的跟踪分析,二季度季报披露的数据只是做一个验证。仓位数据比较表明,只有少部分基金的仓位测算出现一定误差,75%以上的基金测算数据误差在5%以内。

  结合二季报的哪些基金表现较好,哪些亡羊补牢,哪些将错就错,在之前的分析中均有明确,在此不再详述。

  行业配置:方向是否过偏?

  除去仓位控制外,基金的行业配置调整,在一定程度上更能反应出基金在跌跌不休的市场中采取了怎样的主动应对策略。在基本面变化趋势已经形成,并且在可见的未来不会有根本性改变的情况下,行业配置的合理方向是很容易了解的。例如,所谓的“双抗”(抗通胀,抗周期下滑)类行业或板块在不确定大的经济背景下将在较长时间内值得超配。而重配周期性和受累经济和资本市场下滑的行业,则长时间存在风险。

  在总体趋势容易理解的情况下,基金之间的行业配置还是会出现较大差异。即使全市场都明白某些行业是抗风险能力较强的行业,也不会出现基金全都重点配置该行业的情况。这里的原因一是认识的先后,较早判断趋势的才可能早动手调整;实际组合调整的成本和时间使得缺乏前瞻性的基金无法对行业配置进行重大调整。二是基金原有组合的配置思路会对实际能够采取的行动形成制约。

  因此,投资者对于基金行业配置的要求是,配置策略上不能过偏,或者均衡,或者体现出相机调整能力。观察几个季度以来行业配置变化的情况,如果基金能采取恰当的行业配置结构,说明基金的投资有较好的前瞻性。

  在投资组合公告中披露的行业配置情况中,按照证监会的行业分类,其中房地产、金融是受调控影响最大的行业,也在08年大跌中率先下跌;石化、金属、机械则是受经济周期影响较大的行业;这些都属于下跌中整体被减持的弱势行业。农林牧渔、采掘业中的部分、制造业中的医药属于抗通胀行业;食品饮料、零售、信息技术等则属于相对稳定的行业。这个行业分类标准在投资性上并不十分准确,但是大的方向上可供参考。

  在大动荡的股市环境下,行业强弱的变化是相对的。例如某些弱势行业会因过度下跌重新显现投资价值;这时候对于基金经理的投资眼光就是比较大的考验,是根据大趋势来决策,还是着眼于阶段性投资机会。我们的观点是,适当的阶段性配置可以做,但是要做好并不容易。

  重仓股变化:评估选股能力

  对于比较有经验的基金投资者来说,基金重仓股值得仔细去看。因为在仓位控制之外,选股最能反映基金的具体投资思路。在08年以来的市场大跌中,通过结构调整来应对是许多基金的思路;虽然结构调整的效果比不上仓位调整,但却很能反映基金的投资思路是否正确。尤其是对于选股型基金,选股质量的好坏是投资能力主要体现。

  由于基金投资者对个股缺乏深入了解,因此简单地看,持有重仓股在二季度表现的优劣可以作为基金选股能力的一个证明。因为二季度股市下跌中个股表现的好坏已经体现出对上市公司未来业绩增长的预期。

    来源:德圣基金研究中心

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(责任编辑:姜隆)

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