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谭雅玲:政治压力摩擦 政策预期攀比

  本周外汇市场美元主线保持相对稳定和上升趋势,其中美元兑欧元汇率基本稳定在1.33美元,美元具有继续上行1.32美元的动力;美元兑日元汇率则进一步上涨到122.89日元,瞬间价格破123.13日元,是2002年12月以来的4年半高点;美元兑英镑汇率在1.96-1.97美元徘徊;美元兑瑞郎汇率上升到1.24瑞郎;美元兑加元汇率从1.05加元走低为1.06加元;美元兑澳元和新元汇率略有回落;亚洲主要货币上下各异,美元和日元表现方向的差别给予亚洲货币投资方向带来困惑,调整性艰难。

  外汇市场当前表现受到复杂局面的影响,汇率经济层面的基本利好的一致乐观,使得政策协调与各自调整面临攀比性,但是经济结构与经济前景具有一定差别,各自面临的问题难以相互协调,导致价格调整中美元主动态势突出。但是未来伴随全球经济以及价格变量的艰难程度,主要货币之间的价格指标将会扩大差别走向,并具有长远战略与策略成熟与被动应付的局面,进而外汇市场对全球金融和资源市场价格指引的重要性十分突出,但价格波折与起落也将进一步扩大,全球稳定性面临挑战。

  1、 政策水平攀比的背景与条件差别不一。从当前对外汇市场影响最大的政策角度看,主要货币国和地区对货币政策预期基本一致的上升趋势中,各自内部因素与外部环境的适宜有所差别,但三大主要货币利率将分别有8-9月份加息的预期,加息节奏加快中的各自条件有不同,实际效果与战略策略意图有差别。

  首先美国货币政策的反转是长期准备与策略的结果,主旨在于引领全球利率水平方向与维持美元投资信心。近期美联储对未来货币政策取向的预期发生较大的逆转,未来稳定当前利率水平,甚至继续扩大加息需求成为新的市场关注。而从美国经济角度看,美国第一季度经济增长指标的质疑将面临有所向上修正的可能,尤其是第二季度经济增长相当乐观趋势,必将有利于美元利率继续向上调整,加息周期将继续。尤其是美国劳工部周四公布的PPI指标表明美国通货膨胀压力扩大。美国5月生产者物价指数(PPI)上升0.9%,受能源价格走高的推动,而扣除食品与能源的核心PPI仅上升0.2%,5月整体PPI较去年同期上升4.1%,增幅为2006年6月以来最高,但核心PPI较上年同期仅增长1.6%,这一温和增幅能让美联储决策者松口气,但未来压力难以减轻。在5月PPI分项指数中,能源价格上升4.1%,为6个月来的最大月度升幅,部分原因是汽油价格大涨10.2%,是自2006年11月以来的最大月度增幅。而近期美联储官员的讲话普遍集中在对通货膨胀的关注,一致认为未来美国通货膨胀压力将上升,因此,美联储加息预期逐渐显现,维持利率稳定是未来加息的一个重要铺垫,更何况其他货币加息预期扩大,美元利率将不甘落后于其他货币利率之下。

  其次欧元区货币政策的随从并非反映经济需求,盲从与争论必将有所伤害合作意志与经济信心。欧洲央行委员奎登周四表示,从现在开始欧洲央行的利率政策将较以往更依赖经济数据的表现,尽管上周欧元区利率已升至4%,但仍不是限制性的水平止点,对投资或持续的经济活动并不构成阻碍,下半年将要作的是更多依赖经济数据表现调整;管理委员会未曾表示紧缩周期已结束,也没有指明肯定需要再加息,欧洲央行将逐月评估公布的经济数据,再决定利率取向;市场预计欧洲央行2007年还将加息一两次至4.5%,以在经济快速增长、劳工市场吃紧和信贷增长快速的情况下抑制通货膨胀压力。但是对于欧元区经济增长的乐观超出经济实际表现,脱离欧元区历史与现实,利率上调在当前欧元区实际表现中并非适宜。一方面欧元区经济增长水平目前相当高的状况不仅低于1999年之前的欧洲经济增长基点,而且总体也低于美国经济;另一方面欧元区通货膨胀水平在回落2%之后,通货膨胀现实与未来压力具有很多不确定性和特殊原因,而从欧元区通货膨胀水准的调控看,欧元区已经并继续可以承纳2%以上水准,当务之急是稳定与扩大经济增长。而利率上调的经济抑制作用将大于调节通货膨胀能力,欧元区需要慎重思考。德国工商联会周二表示,预计欧洲央行最高将把利率调升至4.75%,欧洲央行继续将物价压力视为欧元区所面临的风险,4.75%是触顶水准,但欧洲央行不见得真的需要将利率调升至那样的高位。德国智库Ifo主席辛纳表示,欧洲央行持续调升利率是正确举措,因欧元区经济增长强劲,利率2007年可能达到4.5%,这种政策把握是恰当的,因经济荣景正旺,且形势转差需要调整政策的空间,因此4%的利率水准其实仍然不算高。欧元区内部依然对利率前景持有分歧见解。

  而从与其连接的另外一个角度看,未来几个月英国利率将升至5.75%,这对欧元将进一步形成利率对比压力。欧元难以承受多种外部因素的作用,以静制动是最好的对应。目前预计英国央行第三季将加息至5.75%或6%,英国央行下一次的利率举措最早可能在7月,但8月的可能性更大。英国货币政策仍关注衡量物价压力的指标,产能利用率和通货膨胀预期,预计2007年通货膨胀平均为2.4%,2008年将降至2.0%,即英国央行的目标水准。英镑利率预计在5.75-6.0%,2008年将有两次幅度分别为25个基点的降息,第一次降息时机在明年第一季。

  最后日本货币政策的默契迎合是主客观需求必然,有利于自身形成经济支持。近期日本央行加息的预期呈现,8月份加息可能性较大。一方面是经济乐观支持。日本内阁府周一公布的修正数据显示,日本经季节调整并扣除物价变动因素后,2007年第一季度日本经济实际比去年第四季度增长0.8%,按年率计算为3.3%,分别高于此前公布的0.6%和2.4%,如果包括物价变动因素在内,第一季度日本名义经济增长率为0.5%,高于此前公布的0.3%,按年率计算为2.1%,也高于此前公布的1.2%。日本经济今后的走势还面临不少不确定因素,但日本经济仍保持较快增长势头。日本央行本周会议维持利率不变,因央行正等待更多证据证明日本经济将持续坚稳扩张、消费者物价将上扬,令其得以在未来加息。.

  2、经济基础表现的调节与可控状况不一。美联储周三发布的经济形势调查报告认为,2007年4月中旬至6月初,美国大部分地区经济继续温和增长,个别地区经济增长速度快于前几个月,消费开支和商品零售额总体增加,一些地区的奢侈品销售情况好于低端商品;虽然汽油价格上涨,但旅游业仍保持健康发展;大部分地区的工厂生产增长,显示制造业情况比前几个月有所好转;住房市场继续疲软,但商用房地产市场继续增长。加之美国一些具体指标显示经济稳定和上升趋势良好,其中包括就业、工业订单等数据。特别是美国财政部周二公布5月联邦预算赤字为677亿美元,较去年同期的赤字429.1亿美元增长58%,但迄今截止9月30日的2007财政年度的前8个月累计赤字自上年同期的2,270亿美元降至1,484.5亿美元,降幅达35%,显示美国经济结构调节有效。随后欧洲央行周四公布的6月公报表示,欧央行将密切监控所有动向,以确保抑制影响物价稳定的风险。警告称欧元区仍有物价上行风险。欧央行表示将来肯定会采取坚决而及时的措施来确保中期内的物价稳定,欧元区的广义货币增长依然活跃,4月的M3货币供应年增10.4%,显示欧元区的流动性状况依然是充裕的,货币和信贷增长强劲,欧元区经济持续以可持续的速度增长具备条件。从美欧两者经济层面看的竞争与协调具有差别,经济模式与效率是不同结果的根本。而最为重要的是美国经济在一种主动调节和掌控主动之中,而欧洲经济则有较大的盲从与随从被动性。

  3、其他方面政策与价格的针对与相关连接不一。本周对于外汇市场具有重要影响的是美国参议院一直强行要发布的汇率操纵国法案,进而引起我国人民币敏感上升,而从实际结果和未来预期看,美国内部之间的分歧明显,并且对于国际金融市场具有较大的影响,更不利于美国自身货币政策与美元汇率的调整,美国财政部在最新的汇率报告中并没有将中国列为汇率操纵国,但是对我国汇率改革要求措辞却十分严厉,其中与美国参议院的压力有关。当前美元应对国际动向的价格反弹政策与策略突出,美元兑主要货币达到近3个月来相对高水平,美元利率趋势反转一直持续争论的下降预期,呈现相对稳定或上升的可能,从而带动美国长期公债收益率上涨,公债收益率曲线迅速摆脱倒挂局面,长债收益率高于短债收益率的程度为一年以来最深。预计2007年年底美国10年期公债收益率可能较两年期公债高出20-25个基点,预计收益率曲线将会恢复常态,长债收益率高于短债收益率的态势将反转再现,原因在于美国经济放缓使美联储调降短期利率的预期消失,而在一个月前市场普遍认为2007年年底以前,美联储将开始降息,倘若如此往往会推低短债收益率。但随着全球通货膨胀疑虑重现,投资者对于美国降息的预期减退,目前预计直至2007年年底美联储将按兵不动,但有加息的较大可能,美国债券收益率曲线顺势趋于上升,金融市场所担心的全球需求以及物价压力上升的局面可能持续更久,普遍性的加息预期将逐渐强化。预计10年期公债收益率将进一步上升至5.25%或5.30%,债市抛压减退,收益率曲线趋陡的情况可能会持续一段时间,未来10年期与两年期公债利差会放大至17-21个基点,而上次达到这一水准是在2006年4月。

  此外,债券投资者长久以来对美国大企业债券兴趣颇浓,2007年第一季全球高收益债券违约率也降至10年低点1.4%,但这可能并不是企业信用质量和经营状况的真实反映,只是源自投资者对于风险资产的强烈购买热情,投资者的追捧帮助陷入困境的企业依旧资金充裕,而这种借方市场可能会使得华尔街更加难以避免信用紧缩。美国股市和债市双双下挫的症结都在于流动性过剩,对冲基金和其他大型投资者利用较低的借款利率与次优贷款违约率,将充裕的资金大量投入以这些高风险贷款支持的证券,从而推动了抵押借款市场的繁荣。尽管上个月美国投资级债券发行量达到创纪录的1110亿美元,但其价格却大多走高令企业能够获得所需资金。与此同时根据穆迪的资料,截至4月的美国垃圾级别债券和贷款的违约率降至1.46%,远低于2005年4月的2.63%。令人担心的是如果美国经济或股市出现重大转变,流动性急剧撤出美国市场,美国企业信用市场将进入一个恶性循环。芝加哥期货交易所交易的利率期货各月合约目前大多下滑,6月合约和8月合约均报94.7500,显示市场预期联储在6月和8月的议息会议上将维持利率不变,9月合约最新报94.7400,表明市场预计联储在9月加息的几率为10%,而就在不久前期约价格仍显示其在2007年下半年至少降息一次。美元汇率与利率在市场预期中胶着与反复变化,表明美国应对外部的复杂性扩大,利率是一个焦点。

  预计未来短期美元有顺势上升的几率,但对不同货币依然有差别性表现。其中美元兑欧元汇率有可能走向1.32美元或1.31美元,美元兑日元汇率将会继续上行123日元,甚至有124日元的挑战,市场惯性与利率差异依然是主要原因。其他货币将随从保持自身政策与经济的需求,其中英镑汇率将会有上升可能,瑞郎汇率则可能有下跌表现。

  2007/6/15

(责任编辑:赵强)
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