2005年以来，中国人民银行一直在努力维持适当的本外币利差水平，从而为人民币汇率体制改革创造有利条件。2005年3月17日，央行有意将超额存款准备金利率由1.62%下调至0.99%，造成货币市场利率水平大幅下降。同时央行不断减弱公开市场货币回笼力度，将市场利率始终维持在较低水平。随着美联储不断加息，美元利率持续上升，本外币利差水平也稳步扩大，逐渐上升至2005年11月份3%左右的水平。此后央行适当加大公开市场操作力度，并相继出台了一系列紧缩性货币政策，人民币货币市场利率跟随美元利率不断提高，但本外币利差一直维持在3%左右的水平。正是在这一利差水平下，央行稳步推进了人民币汇率体制改革，平稳实现了人民币汇率的缓慢升值。由此可见，维持3%左右的本外币利差是当前人民币汇率制度改革的前提条件。

　　但是从8月份以来，本外币利差出现了收窄的迹象，截至8月25日1年期LIBOR利率为5.47%，1年期央行票据收益率为2.84%，本外币利差水平为2.63%，较7月末下降了0.19个百分点，这表明目前维持3%本外币利差的内外部环境正在发生变化。

　　一是从外部因素来看，美国经济增长速度开始放缓，美元利率上升趋势得到抑制。8月份美联储宣布暂停加息，预示着美元加息周期接近结束。近期公布的经济数据显示，美国经济增长速度明显放缓，美元加息前景变得更加暗淡，受此影响美元利率上升空间已经不大。从近期美元利率的走势来看，1年期LIBOR利率已经停止了上升趋势，甚至较7月末有所下降。

　　二是从内部因素来看，中国经济增长速度依然偏快，人民币市场利率稳步上升。为了抑制经济过热和货币信贷过快增长，央行出台了一系列紧缩性货币政策，人民币市场利率呈现不断上升的态势，截至8月29日1年期央行票据收益率较7月末上升了0.05个百分点。当前货币政策的重点仍然是治理经济过热和流动性过剩，后期央行仍有可能出台紧缩性货币政策，人民币市场利率存在进一步上升的趋势。

　　受以上两方面因素综合影响，下一阶段本外币利差水平将趋于下降，这显然不利于进一步深化人民币汇率体制改革。

　　今年以来我国外汇储备规模持续增加，外汇占款继续大幅增长，说明国内外汇市场供大于求，这一基本格局在短期内不会发生改变，因此下一阶段人民币汇率将呈现继续升值的趋势。当前汇率改革的重点在于如何在本外币利差趋于收窄的情况下，保证人民币汇率继续平稳升值。为此央行需要合理把握人民币升值的节奏，采取“前快后慢”的策略，即抓住目前本外币利差依然较高的有利时机，适当加快人民币升值的步伐，此后随着本外币利差的收窄，逐渐减缓人民币升值的速度。

　　当然人民币加速升值有可能会增加境外游资流入规模，从而加剧国内流动性过剩局面，增加经济过热风险，为此央行需要出台一些配套政策：一是适当减弱公开市场操作力度，稳定人民币市场利率水平，努力维持适当的本外币利差；二是增强人民币汇率弹性，加大人民币汇率波动幅度，从而缓解人民币升值预期；三是加大对商业银行窗口指导力度，抑制银行贷款增长。（中国银行总行资产负债管理部 李小龙）

(责任编辑：赵强)